毛利率三年提升15个百分点，拆解西子健康的多品牌增长密码

一份招股书，揭开了一家运动营养企业高速成长的密码。湖南西子健康集团股份有限公司（以下简称西子健康）已向香港联交所递交主板上市申请，中信证券（香港）担任独家保荐人。招股书数据显示，公司毛利率从2023年的44.4%提升至2025年前三季度的59.5%，三年间提升超15个百分点，这一变化背后，是其从第三方品牌运营商向自有品牌矩阵运营商的战略转型。

转型是理解西子健康成长逻辑的关键。公司成立于2013年，最初以第三方品牌运营为主，2021年起逐步推出自有品牌。2023年，公司自有品牌收入占比仅为42.4%，第三方品牌收入占比57.2%；到2024年，自有品牌收入占比已跃升至88.5%；2025年前三季度，这一比例进一步提升至97.3%，第三方品牌收入占比已不足3%。收入结构的根本性变化，直接推动了毛利率的大幅提升，自有品牌毛利率稳定在60%以上，远高于第三方品牌约25%至30%的毛利率水平。

财务数据全面印证了公司的成长动能。招股书显示，西子健康2023年、2024年及2025年前三季度营业收入分别为14.47亿元、16.92亿元和16.09亿元，净利润分别为9385.6万元、1.49亿元和1.18亿元，经调整净利润分别为1.12亿元、1.58亿元和1.27亿元。在保持盈利的同时，公司经营性现金流表现稳健，2023年、2024年经营活动所得现金净额分别为2.70亿元和1.65亿元。

多品牌孵化能力是西子健康增长的核心引擎。公司旗下FoYes、fiboo、谷本日记、Hot Rule四大品牌均由内部从零开始孵化，具有明确定位与目标消费群体。其中，fiboo、谷本日记及FoYes分别在产品上线后的31个月、20个月及15个月内即实现累计销售额超过5亿元，品牌孵化速度与成功率在业内处于领先水平。2025年4月新推出的Hot Rule，推出后累计GMV已超6000万元，展现出强大的品牌复制能力。

各品牌在细分赛道的表现可圈可点。FoYes定位核心运动营养品牌，据弗若斯特沙利文数据，截至2025年11月30日止十一个月，按GMV计FoYes在抖音乳清蛋白产品类别中排名第一，2025年前三季度收入达5.625亿元，同比增长364.2%；fiboo聚焦女性营养健康，2025年前三季度收入5.92亿元，占总收入36.7%；谷本日记主打天然轻食与滋补代餐，2025年前三季度收入3.86亿元。三大主力品牌形成稳定的收入基本盘。

供应链与运营效率构成增长的坚实基础。西子健康是中国营养及健康食品市场最大的乳清蛋白浓缩物进口商之一，与全球知名原料供应商建立长期合作关系。公司运营效率指标表现优异：存货周转天数稳定在60天左右，贸易应收款项周转天数仅2天，贸易应付款项周转天数15天，流动比率1.8倍，速动比率1.3倍，财务状况健康。截至2025年9月30日，公司总资产7.74亿元，资产净额4.08亿元，另有2.71亿元理财产品投资。

渠道端，西子健康以线上DTC模式为核心，2025年前三季度线上渠道收入占比达98.9%，其中抖音平台贡献62.8%的收入，自营直播贡献超93%的GMV。公司拥有超110人的内部直播团队和超100人的内容创作团队，全网话题浏览量超36亿，小红书笔记超1万篇，抖音原创视频超35000条，数字化营销能力突出。

研发投入持续加码，为长期增长注入动力。2024年研发开支1212.2万元，同比增长81.06%，2025年前三季度研发开支1172.9万元，同比增长51.50%。截至2025年9月30日，公司积累了涉及16个国家及地区的近1000项知识产权资产，并与北京体育大学、江南大学等高校深度合作。按照规划，公司将持续深化研发，拓展新品类，建设专属研发中心。以多品牌、强研发、全渠道的组合拳，西子健康正在运动营养及功能性食品领域构筑起可持续的增长路径。