华英证券原创│企业并购系列-稳定增长模型与折现率

稳定增长模型（constant growth model）是现金流折现估值重要的组成部分。稳定增长折现率是企业长期增长价值的决定性因素，对企业整体估值具有显著影响。当企业进入稳定增长之后，使用稳定增长折现率和进入稳定增长后现金流计算得到企业长期增长价值。计算公式如下：

其中R为企业资本成本，G为企业稳定增长率。注意：本文的大写英文字母代表名义（Nominal）情况，而小写字母代表实际（Real）情况；例如G为名义增长率，g为实际增长率。

事实上当公司进入长期增长之后，公司的实际增长为零才符合现实情况。这种情况被定义为：Zero-Nominal-Growth (“ZNG”)。在ZNG的假设前提下，公司未来不进行新的投资（no investment）或者新的投资NPV=0。这两种情况下，模型得到的公司价值相同，并且模型在名义和实际情况下均成立。

公司无新投资情况：

公司只投资NPV=0的项目情况：

其中k为再投资率。

在实际运用中，需要注意的是名义或者实际的情况。因而，通货膨胀因素对稳定增长模型输出具有显著影响。若使用ZNG模型假设，而不考虑通货膨胀因素就会导致模型输出的显著误差。误差计算公式为：

建立相关模型，计算得到以下误差结果：

（表1）

综上，当使用现金流折现模型计算企业稳定增长时期的价值时，折现率对模型输出的企业价值具有决定性影响。理解模型的前提假设以及其深层次的含义至关重要。

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